张焕波：彼得森国际经济研究所均衡汇率模型存在的缺陷与改进

彼得森国际经济研究所均衡汇率模型存在的缺陷与改进

张焕波

（中国国际经济交流中心研究部副研究员）

一、彼得森研究所均衡汇率模型概况

（一）彼得森国际经济研究所报告产生了极大负面影响

最近几年，彼得森国际经济研究所以SMIM模型计算世界主要国家均衡汇率，并发布相关研究报告。最近的报告指出，通过该模型计算出人民币兑美元汇率被低估了20%-40%。这个数字在美国得到了广泛认可，是许多美国议员施压人民币的重要理论依据。诺贝尔经济学奖得主克鲁格曼也表示支持该结论。这在全球范围内造成了严重的负面影响，对人民币汇率升值造成巨大的压力。

（二）均衡汇率理论发展概述

均衡汇率理论最早可以追溯到1924 年凯恩斯的《货币改革论》，并在1935发表的《国外汇兑的前途》一文中给出了明确定义，但不完整。1945年，纳克斯在此基础之上给出了均衡汇率较为完整的概念，并被理论界主流所接受。纳克斯把均衡汇率定义为，在国际收支平衡和充分就业同时实现时的实际汇率，即内外均衡同时实现的实际汇率。但在1963年斯旺（Swan）提出宏观经济均衡分析方法的均衡汇率理论之前，均衡汇率理论主要只是对均衡汇率的概念和意义加以简单的定性描述与概括，并没有形成一套完整的理论体系[1]。

20世纪80年代以前的均衡汇率理论，只是从理论上定性地分析说明均衡汇率的概念和意义。因而这一时期的均衡汇率理论，实际上没有受到人们的重视。直到80年代以后，由于时间序列和协整等现代计量经济理论的出现，及其在均衡汇率模型上的成功应用，才使均衡汇率理论得到了真正的发展。尤其是在1983年约翰·威廉姆森（John Williamson）提出基本因素均衡汇率（Fundamental Equilibrium Exchange Rate，FEER）的概念，并发展出均衡汇率的测算方法之后，均衡汇率理论更成为国际金融理论研究的重要领域之一。除了基本因素均衡汇率理论，目前研究比较系统并具有影响力的均衡汇率理论，还包括行为均衡汇率理论（Behavioural Equilibrium Exchange Rates，BEER）、自然均衡汇率理论（Natural Real Exchange Rates，NATREX）和均衡实际汇率理论（Equilibrium Real Exchange Rates，ERER）等。

（三）彼得森国际经济研究所SMIM模型简介

彼得森国际经济研究所汇率均衡模型的理论基础就是威廉姆森的基本因素均衡汇率。基于该理论，2007年威廉·克莱恩（William R. Cline）用对称矩阵求逆法（Symmetric Matrix Inversion Method，SMIM）测算出世界主要经济体的均衡汇率。在后面论述中，将统称为SMIM模型。下面将对SMIM模型做一个简单介绍：

C（%GDP）= R（%）×I   （1）

C为经常项目差额变动（%），R为实际有效汇率变动（%），I为影响参数。SMIM模型的唯一目标，就是通过各国有效汇率的调整，实现各国经常项目差额波动在国内生产总值（GDP）的–3%与+3%之间。在该模型里，政策工具只有一个，就是实际有效汇率；政策目标也只有一个，就是各国的经常项目差额处在GDP的–3%与+3%的范围。当然，为了实现全球均衡，允许一些国家稍微超出这个范围。模型也考虑一些国家的特殊因素，给予适当放宽（见表1）。

影响参数由出口价格弹性与出口占GDP比例的乘积获得（公式3a）。可以看出，SMIM模型设定以出口的变动表示经常项目的变动。出口价格弹性E是常量，根据一国出口额占GDP的比例确定^[2]。克莱恩设定一国的出口占GDP的10%，出口价格弹性为1；一国的出口占GDP的比例为100%，出口价格弹性为0.5，并以此假设为基础，构造公式2a。SMIM模型还考虑高弹性情景下的出口变动情况，见公式（2b）和（3b）。

E = –1.056 + 0.56X  （2a）

E = –1.583 + 0.83X  （2b）

I = Ex = –1.056x + 0.56 x².（3a）

I = Ex = –1.583x + 0.83 x²  （3b）

根据前面的公式可以求出每个经济体的实效有效汇率变动值。而实际有效汇率的变动需要结合各经济体间的相互汇率和贸易权重。SMIM将全球分为35个经济体（见表1）各经济体汇率均以美元表示。

R_35x1 = B_{35 x 35} Z_{35 x 1}  （4）

B = I-A（5）

这里Z是各经济体相对于美元的双边汇率，I是单位矩阵，A是贸易权重矩阵。通过公式（4）和公式（5），可以计算出在各经济体都实现经常项目目标下相对于美元的汇率变动情况。详细推导公式见Cline（2008）。

表 1 2009年35个国家GDP与经常项目目标

资料来源：Cline.（2008）

二、彼得森研究所均衡汇率模型的五大问题

我们认为，该模型存在许多值得商榷的问题，将此模型的计算结果拿来直接作为政策建议使用，过于草率。将这一模型得出的结论，作为政治宣传工具，影响就更为恶劣。

问题一：将经常项目账户均衡作为唯一汇率目标

首先，将经常项目均衡作为均衡的目标，与经济均衡理论和世界经济发展趋势相悖。经济均衡包括外部均衡和内部均衡。外部均衡指的是一国国际收支净额，即净出口与净资本的流出的差额为零。内部均衡则是在经济增长、充分就业、物价稳定三大宏观经济目标的均衡。像通货膨胀一样，外部均衡是一种中间变量，就其本身来说，并不重要。在SMIM里，只考虑外部均衡里的经常项目均衡，而不考虑其他均衡，有失偏颇。由于各国在资源、人才、技术、文化、资本等方面各有差异，那些在某些方面有比较优势的国家必然可以通过这种优势获得经常项目顺差。例如中东、俄罗斯的石油，日本、德国的精良制造技术，中国的大规模生产能力等。抹杀这种国家禀赋差异，而只追求各国的贸易收支平衡，无疑是逆全球化趋势的。而美国实际上已经从它的资本优势方面实现了外部均衡。

其次，影响经常项目的因素很多，汇率只是其中一个因素。寄希望于完全用汇率来调整经常项目，不符合各国实际发展经验。从理论上来说，经常项目净额是一国储蓄与投资之间的差额。实际上反映了在国际产业大分工的体系下，一国内生的经济结构直接决定贸易收支状况。例如，即便是人民币升值，由于世界大部分工业品在中国大量生产，老百姓也很难增加对于美国产品的需求。另外，即使由于成本等因素，中国的产业进行转移，也不会大量向美国转移，而是向其它发展中国家和地区转移，人民币升值不会为美国增加就业岗位，因为美国的再工业化绝不是低一个层次的工业化。因此，指望单纯通过汇率来改善经常项目，是不可行的。

第三，汇率作为政策工具，影响多种宏观经济指标。在汇率调整时，不能单以经常项目为导向，还要考虑到汇率调整对国内产业的影响，对国内物价的影响等等。因此，汇率的调整受到多重约束，不应只是为了平衡经常项目而不顾其他因素。

问题二：各国经常账户均衡目标设置缺乏依据

SMIM设置经常账户均衡目标比较随意，缺乏有说服力的依据。在SMIM设置的均衡世界里，除了中东产油国家，其他国家经常项目差额占GDP比例在3%以上的，都向3%收缩，而3%以下的，向经常项目为零收缩。但是收缩到何种程度是随意设定的。随意设定就会带来对一些国家的主观偏向性设定，同时模型没有就这种随意设定的稳定性给予验证。如果稳定解不是收缩的，微小的变量波动都会引起均衡解的大幅偏离。这样就很难保证均衡解的可信度。实践表明，这种收缩均衡从来没有在历史上出现过。

问题三：出口价格弹性仅考虑汇率因素，没有考虑国内生产成本、产品竞争力等因素

在SMIM模型里将汇率变动等同于出口价格变动。也就是汇率变动1%，那么出口价格变动1%。该假设不符合实际，对于中国产品尤其如此。最近的研究结果表明，人民币升值1%，而相应的出口价格变动几乎为零，大部分汇率升值的成本实际被国内消化。不同种类产品的汇率转嫁能力是不同的。影响出口价格的因素有很多，包括成本、竞争力、产品需求弹性等多种因素。

问题四：存在汇率变动只影响出口额，不影响进口额的不合理假设

SMIM设定汇率变动只是会影响出口额，不影响进口额。模型开发者给出的理由是汇率变动导致进口价格的变动，进口价格变动会影响需求量。价格升高，需求量减少；价格降低，需求量增加，但无论哪种情况，进口总额基本不变。这样的假设有点荒谬，因为本国的进口相当于他国的出口。既然汇率变动不会影响进口，也不会影响出口。

问题五：出口价格弹性取值程式化、简单化，仅与出口比例有关

SMIM模型假定如果一国的出口占GDP的10%，那么出口价格弹性为1；如果一国的出口占GDP的比例为100%，那么出口价格弹性为0.5。这样可以根据一国的出口占GDP的比例为100%，确定其出口价格弹性。

实际上，如前面所提到的，一国的出口价格弹性受到多种因素的影响，不仅仅与出口占GDP的比例有关。不同国家、不同产品的出口价格弹性存在较大差异。如果要做实证模型，就需要根据实际数据，通过计量模型估计相关产品的出口价格弹性。而在SMIM，出口价格弹性没有结合这些因素，逐个对每个国家的出口价格进行计量测算，只是假定出口价格弹性与出口占GDP的比例有关。这样简单化、程式化取得的出口价格弹性必然与实际存在很大偏差。

三、彼得森均衡汇率模型改进

尽管彼得森均衡汇率模型存在许多缺陷，并且将一个理论简化模型直接用于经济现实和作为评价它国的政治工具，是不严谨的。但是它本身提供了一个可以继续改善的基础框架。这种多国汇率均衡模型，从理论上来看，有很强的创新性和可塑性，值得学习、借鉴和完善。前面的分析中，指出了该模型存在五大问题，从这个问题入手，对模型做改进应该是比较可行的选择。但是很多科学研究，尤其是在政策模拟方面，将一些问题的解决从理论具体到实际建模的可操作层面，过程将是非常复杂的，并且充满各种挑战。

综合来看，彼得森均衡汇率模型一个最主要的缺陷是经常项目账户的变动完全依靠汇率的变化来调节。而实际中，经常项目既会受到一国所处发展阶段、竞争力的影响，也会受到资本账户平衡状况以及各种经济变量如劳动生产率、工资水平、利率、通货膨胀率等种种因素的影响。因此，汇率只是影响经常项目的一部分因素，要实现经常项目平衡的调整，除了汇率的变动，还要更多的运用其他政策工具，这需要根据一国的具体社会经济发展情况。在本项课题研究中，我们尝试对这一因素做考虑。我们假设一国的汇率变动仅仅是影响经常项目变动的一部分。在具体衡量这种影响有多大时，我们做了简化。实际的情况应该复杂的多，模型中有35个国家和经济体，很难通过计量数段来一一辨别每个国家或经济体中汇率对经常项目影响占的份额。我们假设一国或者经济体的汇率变动对经常项目的影响程度与该国的进出口占GDP的比例有关系。当一国或经济体的进出口平均额占GDP比例是10%，汇率变动对经常项目的影响程度为10%；一国的进出口平均额占GDP的比例大于等于100%，出口价格弹性为0.5，并以此假设为基础，构造公式（6）。

F = 0.444L+ 0.056  （6）

其中，L为进出平均额占GDP比例，F为汇率变动对经常项目的影响参数；这样，彼得森均衡汇率模型的目标函数做修改如下：

C（%GDP）×F= R（%）×I  （7）

模型其他部分不做改动，为了保持可读性，我们只将其他公式列在下面，详细公式说明见前文。

E = –1.056 + 0.56X（8）

E = –1.583 + 0.83X   （9）

I = Ex = –1.056x + 0.56 x2.（10）

I = Ex = –1.583x + 0.83 x2 （11）

R35x1 = B35 x 35 Z35 x 1 （12）

B = I - A   （13）

四、结果与讨论

仍然用2008年的经济数据，我们利用改进的模型做了模拟。通过模拟结果发现，在改进的模型里，为了实现经常项目均衡，各主要经济体的实际有效汇率变动和名义汇率变动都要远远小于彼得森研究所的SMIM模型(图10和图11)。这种较为缓和地汇率变动有利于经济平稳发展，也为各国能够接受。过多的汇率调节不但起不到平衡经常项目的作用，反而使得其他政策工具不能正常发挥作用，让国内外经济更偏离均衡转台。根据彼得森SMIM模型结果，中国要实现经常项目均衡的目标，实际汇率的变动范围是12.68%-19.03%，对美元名义汇率的变动范围是23.28%-31.06%。在我们的改进模型里，中国要实现经常项目均衡的目标，实际汇率的变动范围是2.39%-3.58%，对美元名义汇率的变动范围是4.52%-6.24%。

图 1 不同情境下35个主要经济体实现经常项目均衡目标下的实际汇率变化情况